標準行業

供需錯配造成價格波動，養殖企業全產業鏈發展趨勢明顯豬周期遵循“蛛網模型”發展，供需錯配造成價格波動，通常四年為一輪周期。中國生豬養殖市場規模雖為世界第一，但規�；�程度仍然較低。未來全產業鏈降本增效是發展趨勢。對比海外市場，我們認為，我國規�；�發展及養殖成本下降仍有空間。此外，為應對規�；�后成本減少的邊際效應遞減，部分公司已開始涉足產業鏈下游從而抑制周期波動，從這一視角，生豬養殖類公司規模拓展仍有潛力。 未來成本控制水平將體現α優勢復盤過去，可見生豬養殖板塊投資分為三個階段：第一階段為行業內對生豬養殖業績的預期判斷，在此階段，行業內大部分生豬養殖股票都出現上漲，該階段股票上漲邏輯主要體現為行業β上漲；第二階段為豬價上漲期，在預期兌現后通常會發生股價回調，回調過后隨著豬價的上漲，不同生豬養殖股票出現分化，養殖綜合優勢明顯、業績兌現能力強的公司在此階段領漲；第三階段豬價高位震蕩，能繁增加，豬價下行預期出現，此階段行業內明顯具備α優勢的公司股價仍可維持上漲。 豬價進入上漲區間，養殖板塊進入業績兌現期據中國養豬網最新數據，7月11號，外三元生豬價格已上漲至23.67元/kg。 大部分生豬養殖企業和養殖散戶全部進入盈利區間。能繁母豬數量在5月環比增長意味著產能去化結束，新一輪上行周期開始，養殖板塊已從第一階段預期判斷階段轉換至第二階段的價格上漲階段，出欄快速增長，養殖成本低，率先開始盈利的企業開始業績兌現。 投資建議：根據公司出欄量彈性和生豬養殖成本看未來公司的業績彈性，我們推薦未來綜合優勢明顯的公司：1）牧原股份：憑借一體化優勢降低成本、提升管理效率，維持長期高速增長。2）溫氏股份：生豬、黃羽肉雞雙龍頭，行業下行期現金流充裕。3）新五豐：整合優質種豬資產，出欄能力或顯著提升。4）天邦食品：多種方式增加現金儲備，能繁母豬與后備母豬充足，打通養殖屠宰一體化產業鏈。5）天康生物：全產業鏈發展，拓展疆外產能降本增效。6）巨星農牧：種源優勢顯著，生產管理效率突出。7）傲農生物：出欄量高速成長，養殖成本仍具備下降空間。 風險提示：動物疫病擴散風險，豬價再次進入下行期風險，飼料原材料大幅漲價，公司非養殖業務發展不及預期

六月末，歐盟委員會提議禁止銷售調味加熱煙草產品，至此，中國，美國和歐洲三大市場都將電子煙口味禁令提上日程。電子煙包括加熱不燃燒（HNB）和霧化電子煙兩種，該政策對后者的影響更為顯著。 電子煙產業鏈上，中游電子霧化設備的技術含量最高。 電子物化設備制造商將上游電路板、芯片、電池、加熱片，煙油等整合成電子霧化組件；目前電子煙行業里，煙草品牌商的代表為菲莫國際，英美煙草，日本煙草和帝國煙草，而自主品牌商主要有銳刻，Juul和魔笛等。 電子煙里的核心組件為霧化芯，主要技術方向為傳統棉芯和陶瓷霧化芯。 棉芯在電子煙里的應用發展較早，使用更廣泛，價格較低；棉芯霧化芯由加熱絲纏繞玻纖繩，迭代到棉質纖維，繼而演化為導油棉片包裹網狀加熱絲；微孔陶瓷材料由于具有優異的吸附性，導油、鎖液功能較好，用于制備陶瓷霧化芯，相較棉芯霧化芯，溫度均勻性更佳。 第三代陶瓷霧化器產品為采用多層復合仿生薄膜的Feelmair。 思摩爾國際利用納米級真空覆膜技術，創新性地推出由七層薄膜層疊而成的陶瓷薄膜霧化芯；七層隔膜功能不同，充分發揮協同作用，相較于上一代產品，在溫度控制，能量效率，粒度控制，口味還原度和防滲漏功能上均有大幅提升。 電子霧化組件的應用場景并不只局限于電子煙。在醫療、醫美等領域擁有較廣的應用前景，目前集中應用于治療呼吸道疾病的在醫療霧化器和無創皮膚護理霧化儀等。 投資策略關注在陶瓷電子霧化器擁有核心壁壘，技術水平領先行業的思摩爾國際（06969.HK）以及少數從國家煙草專賣局取得電子煙油的煙草專賣生產企業許可證的中國波頓（03318.HK）。 市場回顧電力設備行業本周跑贏大盤，漲幅為2.51%，在申萬31個一級行業中，排名第3；個股方面，電池版塊漲幅前五個股分別為：派能科技（25.56%），廈鎢新能（18%），科力遠（17.22%），當升科技（15.6%）和中偉股份（12.45%）；跌幅前五個股分別為新宙邦（-5.06%），中國寶安（-5.81%），先導智能（-5.82%），長虹能源（-7.68%）和蔚藍鋰芯（-8.60%）。 風險提示電子煙政策的不確定性；終端客戶對煙草口味電子煙接受程度的不確定性。

上周（7.4-7.10）證券、保險和多元金融板塊漲跌幅分別為-3.2%、-1.3%、-1.8%。上證綜指、深證綜指、創業板指漲跌幅分別為-0.93%、-0.03%、+1.28%，滬深300下跌0.8%。證券、保險、多元金融板塊相對滬深300的超額收益分別為-2.3%、-0.5%、-0.9%。2022年年初至今，證券、保險和多元金融板塊分別下跌20.8%、9.4%、18.7%。 核心觀點證券：我們認為券商板塊目前仍處于低估值階段，在寬松的貨幣環境及經濟回暖預期的加持下，利好政策出臺有望成為券商持續性行情的啟動點。 我們簡單測算了個人養老金入市對券商的影響。2025年，在樂觀、中性、悲觀情形下，對應為券商整個行業貢獻規模每年僅為5.90億元、4.23億元、2.77億元。從金融產品代銷角度，2030年個人養老金入市有望為券商帶來的營收增量為33.8億元，與整體券商營收規模相比，影響較小。我們進一步測算了養老金入市在2030年對一些券商核心標的影響，公募銷售能力強的天天基金、參股頭部公募以及自身公募資管子公司競爭力強的東方證券受益程度更高。個人養老金等長期資金進入資本市場，有望降低市場波動，提升用戶持有基金體驗，減少投資者申贖頻次。此外，個人賬戶養老金理念的逐步深入，有望帶動稅優額度外的基金投資需求，進而帶動公募基金規模在未來實現高增長。 保險：負債端：增額終身壽產品市場接受度較高，整體價值率略低于重疾險但也保持較高水平，有望成為險企穩定保費的關鍵產品。隨著疫情后經濟的逐步復蘇，新單保費及NBV下半年有望改善。此外，隨著壽險改革深入，我們預計22年Q2隊伍人力數量下降較Q1放緩。資產端：三季度初央行逆回購縮量，有助于市場利率向政策利率水平回歸。 在“寬信用”+貨幣寬松的組合政策疊加經濟修復的背景下，短期利率存在一定上行預期，資產端下行趨勢收窄。為險企投資端貢獻一定支撐。 流動性：上周央行3850億凈回籠。 投資建議建議關注：行業整體業績承壓時依然擁有較好業績表現，稀缺性及獨特性凸顯的東方財富;自營業務穩健，其他業務穩步增長的國聯證券。 相關標的：配股靴子落地，財富管理業務較強的東方證券、擁有“銀行+保險”集團協同作用，投資較為穩健的中國平安。 風險提示新冠疫情惡化、中國經濟壓力增大、長期利率下行超預期。

本周新房銷售轉冷，各能級城市同環比悉數轉跌。 新房銷售在持續數周回暖之后，本周銷售同環比有較大程度的下跌，主要由于 （1） 6月房企沖量節點已過； （2）前期涉及集中簽約或安置房因素成交異常提升的城市，本周銷售均大幅回落，青島、蘇州本周新房成交面積環比分別下行 83%/73%，一定程度拖累整體環比表現； （3） 受疫情等因素影響， 居民對未來收入預期較為悲觀，疊加近兩月 70城新建商品住宅價格指數轉負， 目前市場信心不足，觀望情緒濃厚。 本周放松地產政策的城市數量較前兩周有所回升， 核心城市深圳擬出臺“一人購房全家幫”（征求意見稿）。 我們認為深圳今年首次明文放松限貸政策，或將進一步打開一二線城市的“四限”政策的放松空間， 尤其是商貸首付比例及二套房認定標準等。 行情回顧： 本周中信房地產指數累計變動幅度為-3.7%，落后大盤 2.89個百分點， 在 29個中信行業板塊排名中位列第 27名。本周上漲個股共 21支，較上周減少 52支，下跌股數為 113支。（若無特殊說明，報告中本周指 7.2-7.9當周）。 新房成交情況： 本周 30個城市新房成交面積為 307.3萬平方米，環比下降53.5%，同比下降 41.5%， 其中樣本一線城市的新房成交面積為 72.8萬方，環比-39.9%，同比-26.0%；樣本二線城市為 162.4萬方，環比-54.5%，同比-50.7% ；樣本三線城市為 72.1萬方，環比-60.4%，同比-25.6%。從今年累計 27周新房成交面積同比看，樣本 30城共計 7975.3萬方，同比下降-37.7%；一線城市為 1562.0萬方，同比-33.3%；二線城市為4666.8萬方，同比-33.9%；三線城市為 1746.4萬方，同比-48.7%。 二手房成交情況： 本周我們跟蹤的 11個重點城市二手房成交面積合計140.1萬方，環比下降 6.5%，同比增長 6.1%。 其中樣本一線城市的本周二手房成交面積為 27.9萬方，環比-25.3%； 樣本二線城市為 93.7萬方，環比-0.7%；樣本三線城市為 18.5萬方，環比 2.0%。年初至今累計二手房成交面積為 2795.2萬方，同比變動為-28.9%；其中樣本一線城市的累計二手房成交面積為 762.3萬方，同比-40.4%；樣本二線城市為 1689.0萬方，同比-21.0%；樣本三線城市為 343.9萬方，同比-21.0%。 重點公司境內信用債情況：發行量增加，整體發債利率漲跌不一。 根據Wind 行業房地產指標統計，本周（7.4-7.10） 共發行房企信用債 14只， 環比增加了 3只；發行規模共計 130.54億元，環比增加 49.94億元，總償還量205.33億元，環比增加 82.16億元，凈融資額為 -74.79億元，環比減少32.22億元。 融資成本來看，南京棲霞 5年公司債（-173bp）、上海臨港 4年公司債（-31bp）、上海金茂 5年公司債（-22bp）的債券利率較公司之前發行的同類型同期限的可比債券下降，萬科 5年公司債（+31bp）及 7年公司債（+17bp）的利率較可比債券有所上升。 投資建議： 維持地產開發板塊“增持”評級。今年是一個大級別政策寬松周期，是 beta 級別的行情，我們認為本輪地產股主要邏輯包含政策放松以及競爭格局改善。信用資質良好、流動性充裕、土儲量足質優的房企是主要選擇方向。建議關注： A 股濱江集團、萬科 A、保利發展、招商蛇口、金地集團、華發股份、華僑城 A； H 股綠城中國、華潤置地、中國海外發展、龍湖集團、中國金茂、旭輝控股集團、中國海外宏洋。物管：華潤萬象生活、綠城服務、中海物業、保利物業、碧桂園服務、永升生活服務、招商積余。 風險提示： 政策出臺速度和執行力度不及預期，基本面繼續下行引發連鎖反應， 疫情反復影響超預期。

本周國�；�工景氣指數為 143.27，環比下降 3.82。綜合考慮化工企業經營情況和景氣程度，維持行業“推薦”評級。 投資建議： 關注一體化和下游企業展望下半年，我們認為化工將迎來內外復蘇的兩大主線，由于目前歐洲高昂的能源價格逐步向化工產品傳導，歐洲化工產品價格提升，國內化工品價格和歐洲價格差距持續拉大，疊加海運費價格回落，我們認為，中國化工品出口至歐洲的量將大幅增加。同時，國內產業逐漸復工復產，前期受到沖擊的需求開始復蘇，內需相關的產業也開始復蘇。疊加能源產品價格下降，化工行業有望迎來需求復蘇、成本下降的雙重利好，偏下游的行業、新材料以及一體化企業將受益。 重點推薦萬華化學（MDI 價格持續回升， 2023年是投產大年）、輪胎行業（三重利好：輪胎海運費下降、下游需求好轉、原材料價格穩定，重點關注玲瓏輪胎、賽輪輪胎、森麒麟、陽谷華泰、雙箭股份）、中國化學（己二腈已投產）、民營煉化及滌綸長絲企業（恒力石化、榮盛石化、衛星化學、東方盛虹、桐昆股份、恒逸石化、新鳳鳴）、煤化工（華魯恒升、寶豐能源、 關注魯西化工）、磷化工企業（新洋豐、川恒股份、云圖控股、云天化、興發集團、芭田股份、湖北宜化、 川金諾、 中毅達等）、硫化工（關注粵桂股份）、新材料（國瓷材料、萬潤股份、瑞華泰） 等公司。 長期來看，我們認為，中國的龍頭公司已經具備了規劃全球藍圖，向全球龍頭進發的能力。我們建議，與優秀的企業同行，投資那些具有高效執行力的企業， 這種高效能力，會使得中國企業的盈利水平高于國際競爭對手，回報率更高，未來規模也會更大，所以國外巨頭的市值水平不一定是國內企業的天花板。 例如，正在打造一體化產業鏈、持續加大研發投入、多品類擴張、向全球化運營的一流化工新材料公司邁進的萬華化學，原裝替換同步突破、國內國外齊頭并進、 2030年劍指全球輪胎行業前五名的玲瓏輪胎，高起點、高標準、高效率建成全球一流水平煉廠的恒力石化和榮盛石化等。 長期我們重點看好仍然被低估的各細分領域龍頭，比如向全球化工新材料巨頭邁進的萬華化學、輪胎行業的龍頭玲瓏輪胎以及賽輪輪胎和森麒麟、民營煉化巨頭（恒力石化、榮盛石化、東方盛虹、桐昆股份、恒逸石化、新鳳鳴）、復合肥領域的新洋豐和云圖控股、橡膠助劑龍頭陽谷華泰、粘膠短纖龍頭三友化工、維生素龍頭新和成、煤化工龍頭華魯恒升、新型煤化工龍頭寶豐能源、農藥領域的揚農化工、草銨膦龍頭利爾化學無機新材料領域的龍頭國瓷材料、 C2/C3領域的衛星化學、甜味劑龍頭金禾實業、植物生長調節劑龍頭國光股份、鈦白粉龍頭龍佰集團、氨綸和己二酸龍頭華峰化學、有機精細化工品龍頭萬潤股份、麥草畏企業長青股份、油脂化工龍頭贊宇科技、 PI 膜龍頭瑞華泰等。 美國商務部當地時間 2020年 5月 15日發布聲明稱，全面限制華為購買采用美國軟件和技術生產的半導體，半導體材料戰略地位日益顯著，建議關注瑞華泰、 雅克科技、晶瑞股份、強力新材、江化微、巨化股份、昊華科技、鼎龍股份等企業。 另外，新材料我們看好后續不斷擴能，并且具有較強技術含量的高分子抗老化劑龍頭利安隆，熱塑性彈性體龍頭道恩股份，鹵水提鋰技術龍頭藍曉科技等。

一周新聞速遞行業新聞： 1） 1-5月，四川省規模以上工業增加值同比增長 6.1%，酒、飲料和精制茶制造業增長 7.8%。 2） 仁懷市2022年高粱種植面積 35萬畝，預計產量 8.75萬噸，產值預計達 9.8億元。 3） 7月 7日廣東省預制菜產業投資基金成立儀式在廣州舉行，為全國首個省級預制菜產業投資基金，總規模 50億元。 公司新聞： 1） 貴州茅臺： 位列中國上市公司 500強榜單第三名。 茅臺冰淇淋已在茅臺、貴陽、南京、西安、杭州、深圳、廣州、武漢、長沙共開設 9家旗艦店。 2） 洋河股份： 洋河 M6+已完成全國市場的網絡布局。 3） 華潤啤酒：上海分公司產能已恢復至 100%，日產量 1400噸，與疫情之前相比基本持平。 本周重點信息反饋中炬高新： 1） 公司上半年經營整體維持穩健，疫情對公司影響整體可控，預計二季度逐月改善。 2） 原材料價格仍在高位，大豆、 PET 等價格較高，玻璃價格有所下滑，目前仍有壓力，但整體可控。 3） 費用投放有序進行，除傳統的電視廣告等，還重視抖音等新渠道的推廣。 4） 除部分商超外，基本傳導至終端，預計將對 2022Q3業績提供支撐。 5） 料酒、蠔油等品類由于規模較小，目前增長較快。復合調味品是公司未來發展方向之一，已推出小龍蝦調料等產品，市場反應良好。 6） 公司持續瘦身聚焦主業，房地產等業務有望陸續剝離。 7） 隨著股權回購的完成以及后續股權激勵方案落地，員工利益綁定積極性有望繼續提升。 8）2022年公司設立高管團隊特別激勵計劃，計劃金額 1500萬元，考核對象為公司高管團隊 7人，根據季度考核結果發放。激勵機制完善與公司發展目標相協調，激發員工積極性，提升公司業績。 日辰股份： 1） 上半年由于疫情等因素影響，公司主要銷售區域華東等地區管控加嚴，疊加餐飲端持續受到疫情影響，預計二季度仍有承壓。 2） 目前原材料價格仍處于高位，針對原材料沒有鎖價等行為，目前仍有壓力。預計2022H2原 材 料 價 格 有 望 回 落 。 3） 公 司 擁 有 SKU 超 過1000，針對食品加工企業的柔性定制方案能夠在 1-2周內快速響應，具有較大優勢。 4） 未來重點銷售區域以華東和長三角地區為主，輻射東北、河南、河北等周邊地區。 5）B 端作為公司目前核心渠道，是公司基本盤， C 端是公司未來主要發展方向之一。公司將加大 C 端開拓力度，爭取在3-5年時間形成有質量的銷售。 6） 目前新客戶按照既定規劃有序開拓，客戶層次較為理想。 7） 公司向董監高等 71人授予 200萬份股票期權，約占公司總股本的 2.03%，行權價格為每份 37元。業績目標為定比 2021年， 2023-2025年營收或凈利潤增長率為 69%/119%/186%，由于 2021年 10月公司推出股權激勵計劃，定比 2021年， 2022-2024年營收或凈利潤增長率為 30%/69%/119%，因此 2022-2025年每年公司均要實現營收或凈利潤同比增長 30%。股權激勵計劃的落地將極大調動公司中高層管理人員和核心骨干人員工作積極性。我們認為從長遠來看，公司有望實現較高增速。 投資觀點本周白酒板塊因疫情擾動再次令市場對其二季度業績擔憂，紛紛下修對山西汾酒、舍得酒業、酒鬼酒、五糧液乃至今世緣的業績預期。我們認為只跟蹤渠道和回款數據去推算報表有失偏頗，酒企有預收款作為蓄水池，通過蓄水池調節把控節奏和平滑業績波動。 后疫情時代， 隨著 6月底國家取消通信行程卡帶星標記及本周行程卡統計從 14天變為 7天，這都意味著人員管控進一步放松，人員流動有望加快恢復正常。 在此背景下， 我們認為婚喜宴市場和商務宴請等消費場景加快恢復，餐飲端復蘇疊加原材料成本如棕櫚油、大宗商品價格回落（7月可能恢復不明顯， 8月以后加速恢復） ，我們認為食飲板塊機會已經來臨，建議積極大膽布局食飲板塊，順序是白酒>調味品>啤酒>休閑食品>速凍食品>乳制品，其中白酒板塊順序是次高端白酒>地產酒>高端酒，敢于大膽布局有彈性的個股。 整體來看，我們的觀點繼續不變，堅定看好食品飲料板塊特別是白酒板塊后續反彈機會： 1） 白酒細化兩條主線， 彈性推薦山西汾酒、酒鬼酒、舍得酒業、洋河股份、伊力特、瀘州老窖；確定性推薦貴州茅臺、五糧液、今世緣。 2） 大眾品細化三條主線推薦： 成本改善推薦甘源食品、立高食品、金龍魚、李子園、東鵬飲料等；預期修復角度推薦海天味業、中炬高新、日辰股份；業績確定性角度推薦勁仔食品、鹽津鋪子、甘源食品、天味食品、 青島啤酒。 風險提示疫情波動風險；宏觀經濟波動風險；推薦公司業績不及預期的風險；行業競爭風險；食品安全風險；行業政策變動風險； 消費稅或生產風險；原材料價格波動風險。

報告起因：酒店及影城均為重資產投入的線下服務業態，且國內酒店住宿及電影行業均已進入相對成熟期。兩個業態在經營模式、行業所處階段有相當相似之處，為什么走出不一樣的行業競爭格局？行業龍頭中長期成長性為何存在顯著差異？本篇專題報告通過兩個連鎖業態的對比回答上述兩個問題，并進而說明為何當下酒店是非常稀缺的連鎖商業模型及投資標的。 進入和退出壁壘：酒店供給對行業景氣的反饋更為劇烈和理性1）供給決策及供給周期差異：影城與商業物業捆綁的被動供給性決定了其供給并不能真實反映行業景氣度，與之相反，酒店供給雖滯后于行業景氣周期，但仍與景氣度高度相關。2）退出決策差異：酒店的經營杠桿更高，一個典型中端酒店/中型影城的經營杠桿系數分別約5.3和4.6；當酒店收入下降至正常收入的66%以下，門店現金流轉負，而影城則需下降至46%以下。高經營杠桿決定了酒店的退出臨界點更快到來，這可以解釋 2020年疫情后國內酒店供給出清更為劇烈的事實。 龍頭集中度：底層邏輯差異導致龍頭集中度趨勢顯著不同當行業整體供給進入相對穩定期后，龍頭公司集中度提升是重要的投資邏輯，但酒店和影城兩種連鎖業態同樣呈現相反表現（2021年酒店連鎖化率提升約5pcts，影投公司CR5相比疫情前下降0.6pcts）。這一方面與行業整體進入和退出壁壘相關，另一方面，單個公司的競爭優勢根本上來自于其產品/服務差異度帶來的更強的品牌效應、更優的區位優勢，在具體經營上體現為更強的定價能力、更高效的運營效率、更好的盈利模型。疫情極端經營環境下，酒店龍頭依托自身的競爭優勢獲得市場份額的邏輯加速兌現。 中長期成長：綜合單店收入及門店數量，酒店龍頭成長確定性強連鎖模式的核心盈利水平取決于單店盈利和門店規模：客流量具有周期性，微觀層面也取決于門店的具體獲客能力；中長期客單價與替代效應和升級能力相關。從投資角度看，收入能夠持續提升的連鎖模型才是更優的，單店營收的穩定提升意味著盈利持續改善、擴張意愿不斷被加強。1）從單店營收持續提升趨勢看，酒店ADR仍有1.6-2倍提升空間，而影城提價具有較多不可控因素，提價權并不掌握在影院自身手中。2）行業成熟期，利益與管理是影響門店擴張的關鍵因素。在疫情后頭部酒店集團均加快展店節奏，從2021年各家展店完成度看，來自門店數量擴張的成長邏輯正持續兌現。 投資建議綜合復蘇彈性、供給側確定性和龍頭成長性，酒店為后疫情復蘇主線下首選配置板塊。兼顧酒店規模、品牌和運營效率，重點推薦板塊龍頭錦江酒店、首旅酒店，建議關注華住集團-S。 風險提示： 疫情反復風險，宏觀經濟放緩風險，門店擴張不及預期風險